2008年，股市的大跌令人印象深刻。当2009年的股市大幕拉开之后，有人继续悲观谨慎；有人开始摩拳擦掌；有人笑言，不知道2009年是牛市还是熊市，惟一可以确定的是，2009年将是牛年。

  2009年，中国经济能否重返平稳较快增长通道？A股会否“否极泰来”？如何把握其中的投资机会？这些问题成为投资者关注的焦点。 

  为此，本报邀请了国内10家知名券商研究所的负责人，就上述问题进行研判，为读者“把脉”新年的行情。

    把握“AIG”投资主题

    我们把今年甚至未来更长一段时间的投资主题归纳成“AIG”，所谓“A”，就是“Agricultural-related topic”，即与农业相关的主题；所谓“I”，就是“Investment-related topic”，即与投资相关的主题；所谓“G”，就是“Giant corporation topic”，即与大企业相关的主题。

    中国经济在2008年突然步入寒冬，这是高速成长季节中的一个小插曲，还是高速成长季节的终止？对此，我们并没有明确的答案，但相对明确的是，2009年我们还将继续经历漫长的寒冬，这是由于中国经济高度依赖的国际经济环境，到目前为止还没有任何好转的迹象，而且中国自身主要经济指标的增速已经连续放缓，个别指标甚至出现下降。虽然中国经济在2009年仍将处于寒冬，但再漆黑的寒夜，总是会存在一抹相对明艳的亮色，给人们些许希望。这抹亮色，可能就是证券市场。

    政府基于稳定就业和提振经济的考虑，前期已经颁布了4万亿元的刺激经济计划，稍后又提出2009年广义货币供应量增长17%的目标。即便今年GDP保八成功，CPI处于1%-3%水平，再加上3至4个百分点的余量，则还有大约3-4个百分点的货币供应增量无法被实体经济吸纳。根据以往的经验，这些资金可能被挤入资本市场。因此，我们今年可能看到的情景是：一边是严峻的实体经济；一边是投资机会层出不穷的证券市场。

    循着政策的思路，我们把今年甚至未来更长一段时间的投资主题归纳成“AIG”，所谓“A”，就是“Agricultural-related topic”，即与农业相关的主题。

    过去十多年中国经济的发展动力，无疑来自于城市住房制度的改革。不过随着房地产行业对经济的带动作用开始逐渐减小，未来中国经济发展的动力可能来自于农村土地改革。

    比较可行的是，将农民土地承包期限长期化，同时允许农民将这些土地进一步转租出去。这份固定收入将增加农民的安全感和消费信心，对消化中低端商品的产能无疑是大有裨益。

    不过，我不认为类似于种子、农药、化肥和家电等农业农村相关行业会获得爆发性的增长机会，更大的投资机会将来自于农村土地价值的重估，如果上市公司的大股东具备了农业用地注入的可能性，这样的公司才是最具有爆发力的。

    所谓“I”，就是“Investment-related topic”，即与投资相关的主题。

    保增长将成为政府2009年头等大事。如果经济回落态势未有改观，政府进一步的刺激经济计划仍可期待。虽然这些计划产生效应需要时日，而且最终效果也尚难把握，但依然会为证券市场提供很多投资机会。当后续发布的经济数据仍旧低迷时，有关部门可能出台更强烈的刺激政策，一些相关行业也有望反弹。

    所谓“G”，就是“Giant corporation topic”，即与大企业相关的主题。

    每次森林大火，被烧毁的，往往是矮小的灌木丛和树苗，能幸存下来的，总是那些参天大树。那些被烧毁的苗木的灰烬，最后又成为参天大树的养料，促使大树更加茁壮地成长。经济社会和自然界也一样，每一次经济危机，总是伴随大量中小企业的倒闭，那些大企业往往能在危机之后获得更大的生存空间，成为下一轮经济起飞中的骨干。如果我们进一步考虑中国国有大型企业的地位，那么，在经济寒夜中寻找来自国有大型企业的微光显然是明智的做法。

 

(长江证券研究部主管 张岚)

政策刺激将带来阶段性机会

    政府未来2年4万亿元的投资计划，将会对2009年中国经济以及A股市场产生积极效应，围绕政府投资展开的“寻宝”，仍会成为2009年A股投资的一大主线。

    2009年市场仍存在不确定性，利好、利空交织，使得市场更多呈现宽幅波动走势，市场机会更多表现出阶段和局部的特征。对于投资者来说，在震荡中把握经济和产业变革方向，提前布局，是未来市场转好时获取超额利润的关键。

    首先，我们认为，2009年对市场影响最大的两个因素，一个是经济下行对企业盈利的影响；二是解禁股给市场带来的压力。经济下行将使得2009年企业营业盈余增长率下降至8.8%，为2001年以来最低。而一般上市公司的净利润有可能下滑超过25%。上市公司业绩不理想，增添了2009年A股市场的寒意。

    此外，市场所面对的解禁股减持压力依然沉重。尤其3月份，单月解禁市值达2720亿元，而且这些股份“小非”居多。从过去1年的表现看，“小非”往往会成为减持的主力和股价上行的阻力。

    在看到市场诸多不利因素的同时，A股市场在2009年依然存在阶段性机会。相对实体经济，股市往往具有“前瞻性”。正如巴菲特所言——等到知更鸟报春，春天就快结束了。在大部分投资者一致预期未来经济继续放缓，对市场表现持续悲观的情况下，我们需要思考的是，过去1年多的下跌，是否已提前反映或者说在多大层面上已反映这一预期？

    另外，宽松的资金面对股市是一大支持。宽松的货币供给，不管是对实体经济还是对资本市场，都是积极因素。市场机会成本下降，将有效提升权益资产的吸引力。根据我们的测算，如果利率再下调54个基点，即使考虑业绩下滑带来的估值上升，A股的相对吸引力指数仍将维持在5%。相对沪深300指数过去10年平均0.67%的水平，目前A股市场的估值优势已较为显著。

    最后，也是最值得关注的是政策刺激带来阶段性机会。政府未来2年4万亿元的投资计划，将会对2009年中国经济以及A股市场产生积极效应，围绕政府投资展开的“寻宝”，仍会成为2009年A股投资的一大主线。

 

(平安证券综合研究所所长 高利)
等待政策见效

    对于投资人而言，需要非常清醒地去分析和判断。当2008年底看到持续下降的经济数据时，很多人都认为经济不行了。政府的强力刺激政策给了市场一点新增的信心，略微改变了最坏的预期。接下来需要等待的是看到政策见效。

    2008年是不平凡的，中国毅然决然推动的经济转型遭遇了全球减速和金融转型。2009年中国又面临着要在“保增长”的同时“促转型”的艰巨任务。2009年的资本市场，将成为全球经济下滑趋势和政府振兴经济行动之间博弈的晴雨表。

    哪一个国家的经济将最先见底？哪一个国家能成功控制经济过度下滑，并解决经济衰退所带来的各种社会、文化等问题？谁能占领下一轮全球经济增长的先机？中国能否转危为机，成就新30年的增长时代？中国经济有没有“韧性”？

    以中国政府的财力和执行力，可以预判，中国的经济振兴计划应该是最快起作用的。最快起作用的不等于能够持续起作用，所以要观察财政刺激的效果。后续的金融与流通服务、地产松绑、消费刺激、外贸扶持等政策似乎都会有时滞，但所有这些振兴计划似乎一下子把多年来一直悬而未决、议而未决的政策全部迅速出台，体现了政府的大智慧、决断力和执行力。但理性的投资人一定很清楚，在如此窘迫的环境下实现伟大的跨越，无疑是一个艰难的时代梦想。

    如果心中还有梦想，远处就会有光明。

    我们申万研究团队努力地寻找中国未来30年发展的新驱动力，犹如寻找一个艰难的时代梦想。对于投资人而言，需要非常清醒地去分析和判断。当2008年底看到持续下降的经济数据时，很多人都认为经济不行了。政府的强力刺激政策给了市场一点新增的信心，略微改变了最坏的预期。接下来需要等待的是看到政策见效。

    从投资研究的角度来看，是预期影响了股价。我们需要更多关心“变化”，进而研究“预期的变化”，因为当下的任何一个变化都有可能改变预期。上市公司盈利增速的改变之所以会影响股票价格，是因为这种增速的变化会改变预期曲线，因为人们的思维都是惯性的。

    从实体经济层面看，当企业月度环比的数据开始从最坏转好的时候，市场的预期会慢慢改变。如果往后看1-2个季度，虽然我们还无法看到盈利的明显回升，却能看到各种恶化情况的好转。首先，原材料价格都已经跌到成本线，继续下跌空间有限，高价原材料库存有望在2009年1季度前基本完成；其次，除了企业信心恢复后正常经营带来需求回升外，财政刺激带来的需求在逻辑上是明确的；再看高价产成品库存，企业在2008年倾向于较为充分的计提，有利于2009年的轻装上阵；最后看价格，4季度企业快速收缩产能供给并消化库存，有利于供求改善和价格回升，当然这还需要一些时间。虽然我们还无法准确判断未来3-6个月企业运营好转的程度，但好转的方向却是比较确定的。

(申银万国证券研究所总经理 陈晓升) 
  对大小非等问题应更有作为

    在操作层面上，可以将中央企业的大非划拨给全国社保部门，地方国有企业的大非则划拨给对应的地方社保部门。这样做的好处是既可以降低对大非减持速度和力度的预期，而且与股改承诺相一致。

    两年四万亿元的投资计划，是迄今为止出台的制止经济下滑的最大举措，但按每年两万亿元的投资规模，2009年能够拉动的GDP也就两个百分点左右，显然弥补不了今年至少三个百分点的经济下滑幅度，因此，2009年经济下滑已成定局。而且，从中国每一次经济调整周期都要持续三年以上的特点来看，2009年只是经济下滑的第二年，更何况这次经济下滑是具有全球性背景的，来势凶猛，已经动摇了中国经济增长高度依赖外部的模式，中国未来经济增长的新模式还无人知晓。而2009年的货币政策空间不大，预计降息幅度不会超过100个基点，存款准备金率下调空间虽然比较大，可能还有350个基点，但2009年会面临企业慎投、银行惜贷，出现大量存差的局面。因此，货币政策好比一条绳子，在紧缩经济的时候，它比较有效，可以立刻抽紧；但当经济步入萧条的时候，绳子再放松恐怕也难有作用了。

    所以，2009年我们或许会面临凯恩斯所描述的“流动性陷阱”的困局，如何来摆脱货币流通速度大大放缓的局面，除了政府大量发债，来替银行花钱(但这存在效率问题，我们的高速公路、港口、机场已经明显过剩)之外，通过资本市场来替银行储户花钱是比较有效率且能够拉动经济增长的有效举措，这是因为直接融资具有提高资本效率和分散风险的功能。

    由于A股市场的大幅度下跌，投资者担心经济的进一步下跌和大小非的减持，投资意愿低下，使得市场的融资功能几乎丧失。这与国务院最近提出的让金融来促进经济发展的要求显然是不相符合的，虽然其中的宏观经济因素是市场监管部门难以左右的，但诸如大小非问题、市场制度建设、金融创新等方面，是可以在大家一起协商下有所作为的。

    比如，在对待大非(主要是国有控股超过15%以上的非流通股)流通压力问题上，可以将大非无偿划拨给社会保障部门，以体现国有资产归属全民所有的理念。在操作层面上，可以将中央企业的大非划拨给全国社保部门，地方国有企业的大非则划拨给对应的地方社保部门。这样做的好处是既可以降低对大非减持速度和力度的预期，而且与股改承诺相一致(大非依然可以到期流通，只是由于社保部门作为一个长期投资者，有其统筹考虑)。同时，由于社保部门获得了大量国有资产股权，可以部分或完全弥补我国长期存在的社保基金缺口问题，甚至可以借此进一步扩大我国农村的社保覆盖面，这对于支撑内需的作用也是非常明显的。

    而在如何提高市场活跃度方面，可以有所作为的方面就更多了，如融资融券、股指期货等。但为何这些有助于活跃市场、能起到分散和转移风险的金融创新迟迟不能出台呢？恐怕还是担心出事。而国外其他证券市场开展股指期货交易的事实表明，20多年来几乎没有发生由股指期货造成的大的风险事件案例。目前中国经济正面临严峻考验，股市也已持续低迷了较长时间，发展和活跃证券市场应该是首要任务。我们为何不能采用活跃市场的金融工具和交易制度，并利用投资者对资本市场的潜在热情去实现国务院提出的“金融促进经济发展”这一方针政策呢？

 

(国泰君安证券公司首席经济学家 李迅雷) 
 关注结构性投资机会

    上半年市场的结构性投资机会仍主要来自于积极财政政策受益行业，如基建和创新;下半年市场的结构性机会可能来自消费与房地产。      

    我们认为2009年决定市场基本运行格局的核心因素，是企业盈利能力的理性回归制约市场上升空间。在美欧日三大发达经济体同步衰退的大趋势下，以外需为核心驱动力的中国经济很难独善其身。预计未来半年，企业将面临产能利用率下降、收入增长减速、1.9万亿元存货出清等多重负面力量交互作用，净利润将出现10%-20%的下滑，净资产收益率将从15%的高位回归到10%-12%的正常回报水平。但在1500-2000点左右，市场的真实估值水平已经接近低位。预计2009年市场整体以宽幅震荡为主。以仓位控制为主的波段性操作，将成为2009年上半年最普遍的防御性策略。在此情况下，把握市场的结构性投资机会非常重要。

    基于政策时滞为期三个月到半年的判断，上半年市场的结构性投资机会仍主要来自于积极财政政策受益行业，如基建和创新。

    基建方面，包括交运设施、电网、农村基础设施以及保障性住房等投资，使得中游行业受益的程度和时效性将远大于上游行业，直接的效果在于基于本土的中游行业，如机械装备、电力设备、建筑建材、钢铁等，而有色金属、石油、煤炭、水运等上游资源行业受益程度相对较低，加上这些行业的需求取决于全球经济和市场，在居民消费和工业生产没有恢复到一定阶段之前，不存在大的趋势性机会。电力行业需求下降但成本压力缓解，未来盈利能力有回升趋势。

    创新方面，我们注意到，此次扩大内需国家强调“加快自主创新和结构调整，支持高技术产业化建设和产业技术进步”。预计政府在增值税转型利好政策之后，还将出台支持装备产业升级的产业政策和财税政策。看好节能环保、先进制造业、国防军工和新材料研发与深加工的企业。这些行业中的独立成长型企业尤其值得关注。

    从股市提前于经济见底的规律、从长期国债收益率下降幅度、M1/M2“剪刀差”变化、CPI/PPI止跌企稳以及房地产与整个经济筑底企稳等多个视角判断，我们判断企业盈利同比增速的下滑势头有望在2009年下半年开始缓和，从而成为支持市场转向的重要力量。2009年下半年市场的结构性机会可能来自消费与房地产。结合国家对农村医疗体系、家电下乡、3G等的扶持政策，类似连锁超市、医药、家电、家电连锁、传媒、电信等消费品或消费服务行业可能受益较多。房地产作为居民消费的重头，将获得低利率和针对性的行业扶持政策的刺激，但真正的投资机会将在2009年底行业自身景气拐点出现之际。

 

(国信证券经济研究所所长 廖绪发) 

. END .
版权声明：所推送文章及图片非商业用途，若涉及版权问题，烦请原作者联系我们，我们会在24小时内删除处理，谢谢！