编者按： A股市场的持续反弹，给“靠天吃饭”的券商下了一场“及时雨”。今年1月份市场整体上涨，交投活跃，沪市的日均成交量达到了600亿元，券商佣金收入因此受益。仅1月份券商佣金收入约41亿元。A股市场是否就此抬起牛头或进入牛市，谁也不敢妄下定论，但券商佣金倒有了进入牛市的感觉。

    成交活跃佣金激增

    春雨贵如油。在券商一年业务中最关键的“春耕阶段”——1、2月份，沪深两市持续活跃的成交无疑是靠天吃饭的券商最宝贵的“及时雨”，这场及时雨也同时为券商的全年业绩“多收个三五斗”奠定了基础。

    佣金收入“提前进入牛市”

    自去年11月以来，A股市场一改前期的暴跌走势而出现复苏的走势特征，尤其是进入到2009年，沪深两市的成交量渐趋放大：1月份，沪市的日均成交量达到了600亿元左右，两市合计日均成交额约为千亿元；2月份，沪深两市日均股票成交额进一步放大，最高超过了1800亿元，日均成交量也接近2007年牛市最火爆时日均1859亿元的水平。

    有统计资料显示，券商经纪业务的盈亏平衡点是A股市场的总成交量在400亿元左右，由此可见，券商在2009年1、2月份的盈利能力相对乐观。

    据了解，1月份有交易记录的103家券商席位在股票、基金交易上的合计交易额达3万亿元，其中，国泰君安以股票、基金、债券总成交金额2234.9亿元拔得头筹，而银河证券则以1724.23亿元的总成交额排名两市股票总成交额榜首。股票、基金佣金费率分别为0.13%、0.1%，权证费率以0.04%的标准估算，按目前券商平均0.2%平均股票交易佣金水平，收入最多的银河证券今年首月可获得超过3亿元股票佣金收入。此外，申银万国、国信证券、海通证券、招商证券、广发证券、华泰证券、中信建投与中信证券分列股票、基金、债券总成交金额的三至十位。

    上市券商中，海通证券以总成交额1473.2亿元排名榜首，除此之外，中信证券、长江证券、宏源证券、国元证券、国金证券、东北证券、太平洋证券分别以1040.7亿元、639.6亿元、395.6亿元、319.6亿元、241亿元、232.5亿元和81.7亿元的总成交额位列上市券商总成交金额排名的2至8位。今年预计将完成借壳上市的西南证券1月总成交金额为180.9亿元，而去年下半年已过会准备在今年IPO的招商证券与光大证券的总成交金额为986.7亿元和1253.2亿元。

    在2008年4季度，当时沪深两市的日均成交额仅有827.34亿元，今年前两个月的平均两市日均成交额有望多出500亿元以上，国内券商每日将因此多出上亿元的收入。业内人士测算，目前两市成交额超预期的表现，将使得证券行业今年全年的业绩比预期提升7%以上。

    新“二八法则”

    对于券商的经纪业务来说，“二八法则”曾经非常灵验，即“数量仅为20%的客户创造80%的利润”。

    受此影响，在相当长的一段时期内，券商十分注重对于核心客户的服务——“一对一的VIP服务”、“百脑慧”、“贵宾理财”等高端客户服务，有的还为大户安排专车接送、免费旅游、独立豪华交易室等等，没有实力的券商则通过低佣金甚至零佣金的方式争夺机构客户市场。一段时间以来，大户数量的增加及由此带来的客户资产规模的膨胀，成为很多营业部比拼的重要标准。

    然而，经过了牛熊市场的交替，券商的经纪业务却呈现出了新的“二八法则”，即“客户资产金额仅占二成的散户却为券商贡献了八成的利润”。

    据媒体报道，不少券商在梳理近年来经纪业务的客户结构时发现，按照利润贡献度排名，资产规模10万-50万的客户排在首位；其次是50万元-100万元、10万元以下、100万元以上……很多营业部花重金挖来或投入巨大人力物力服务的“大户”(客户资产规模在500万元以上)，对佣金收入的实际贡献率却非常之低。数据显示，100万元以上的大客户其资产规模与利润贡献度几乎成反比。客户资产规模占到八成的机构客户或者“大户”，对券商的利润贡献却不到二成，但他们却消耗了券商80%的服务成本，这一特征在熊市中表现得尤为明显。

    据了解，目前国内券商佣金收入主要来自机构分仓佣金收入、大户交易佣金及中小散户交易佣金等，券商内部则根据自身情况及区域不同区分上述三类客户。一般而言，多数券商将资金量在50万以下的客户定义为中小散户。券商会根据各自定位不同，对各类客户收取不同的佣金费率。对于基金等机构客户分仓资金量较大的，券商收取的佣金率最低。其次为大户，不少营业部都开出相对低廉的佣金费率，以吸引或留住大户。至于中小散户，因为个体资金量小，佣金率最高。以北京某营业部为例，该营业部对于100万元以上的客户按照0.26%到0.27%的标准收取，机构投资者则更低，而对50万以下的小散户则收取0.3%的费率。绝大部分利用券商交易席位的基金都享有0.1%的优惠费率，并且扣除交易所要求券商承担的一切费用。由此，中小散户虽然资金量小，但相对机构而言，中小散户的频繁交易以及高佣金率，为券商佣金收入做出了不小的贡献。交易所的相关数据也显示，去年股票市场中资金量在10万到50万之间的账户交投最为活跃，对整个股票市场交易量的贡献度高达67%。

    事实上，2009年以来，很多券商在继续推进客户的分类服务之后，经纪业务部门开始将重心转回打散户市场，响亮提出“零售券商”的概念，发力拼抢散户市场份额。

    业绩提振有望上市券商偷笑“不差钱”

    对于券商类上市公司而言，2009年的开局确实牛气十足。长期以来，券商股的收入来源主要由自营业务和经纪业务构成，而今年截至目前，券商们无论是自营还是经纪业务都显示了良好的发展态势。

    2008年A股市场跌幅前所未有，券商全行业的利润增长受到影响，但是有时候“坏事变成好事”，不少券商去年年底干脆就在财务报表中提了高额准备金，今年可谓轻装上阵。从整体行业来看，券商2009年盈利应该会趋向稳定。

    从A股市场活跃度分析，即使未来的行情展现为区间震荡，但是活跃的交易量、增加的流通市值和换手率也将使券商受益。东方证券研究所统计，截至2月13日A股流通市值已较2008年底上升39%。换手率也呈现明显回升态势，2009年以来日均股票换手率达到2.5%，对应年化后的水平为6.23%，显著高于去年。

    而从A股市场近年来的走势来看，一旦交易回升，那么，券商股的股性就会活跃起来，比如说在2007年上半年，正是成交量的迅速复苏，沪市的成交量从2006年底的200亿迅速提升到500亿元、1000亿元的级别，从而使得券商股的业绩迅速膨胀，也就有了券商股、券商概念股的崛起。故随着交投的活跃，目前已有观点认为券商股、券商概念股或重现火爆行情走势。需要指出的是，虽然大型券商在静态估值和稳定性上有相对优势，但具备较高业绩弹性的中小券商将更多地受益于两市交易额的大幅攀升。国泰君安的研究报告认为，从业务结构上看，中小券商的经纪佣金收入占比更高，其中东北证券高达80%，在两市的中小券商中，东北证券和宏源证券的业绩弹性尤为突出。按照国泰君安的测算，若2009年全年日均交易额上升至2000亿元，则宏源证券和东北证券的业绩将分别增长93%和75%。

    券商股未来的业绩增长趋势乐观，不仅仅在于市场强势的延续，而且还在于未来更多的刺激证券市场活跃的政策预期，比如说融资融券、股指期货等，融资融券无疑将提升券商股的盈利能力预期，而股指期货的推出，也给那些拥有金融期货公司股权的个股带来了业绩增长的预期。

    此外，今年的创新业务如果开闸，对券商将起到利润增厚的作用。从目前的结构看，集合理财等资产管理业务已经成为优质券商的稳定收入来源，而融资融券、直投业务等也都是收益远高于风险。值得关注的是，随着创业板的推出、股份代办市场的转型，证券公司直接投资业务的回报期将大幅缩短。此外，推行融资融券政策后，对行业收入贡献来自信用交易的利差收入及经纪业务增量手续费收入。

    从投资选择来看，A股市场有三类券商股，一是正宗的券商股，中信证券、海通证券、国金证券等。二是控股券商的个股，主要有锦龙股份、亚泰集团、华资实业、豫园商城等品种。三是参股券商品种，桂东电力、中恒集团等诸多公司。而就目前来看，前两类个股无疑能够迅速分享当前市场交投活跃的趋势，故值得重点关注，其中正宗券商股可以通过龙头品种、小市值的股性活跃角度来选择，海通证券的估值略低估也有潜力。而国金证券、太平洋证券等因为市值低等因素而有所活跃。对于控股券商个股来说，华资实业、亚泰集团、辽宁成大等也十分具有代表性。

    既然券商不差钱佣金何不单边收

    “光佣金就花了不少。”周末，姑姑给我这位在证券媒体工作的记者打来电话抱怨股票交易成本太高。

    随着当前A股市场交投的日渐活跃，中小投资者开始呼吁将佣金降低或与印花税一样单边收取，而一些业内人士也积极地为投资者呼吁。武汉科技大学金融证券研究所所长董登新教授近日就再次撰文炮轰券商高佣金。他认为，中国股市目前“税轻而费重”的畸形税费结构，与西方股市“税重而费轻”的惯例格格不入。

    券商的佣金到底高不高，相信市场自有公论。而中小投资者对佣金过高的抱怨显然是不无道理的。

    人多力量大。与备受优待的机构和大户相比，小散户撑起了券商利润的大半个天。据记者了解，目前基金资产规模约占A股流通市值3成，其它机构投资者、私募基金、大户等资产规模大概在3—4成，而客户资产仅占2成多的散户却为券商贡献了8成多的利润。

    “从我个人的体验来看，目前的券商佣金比例还是高的，因为他们的成本非常有限。”投资者陈先生这样表示。他说，现在的佣金比例已经影响了我的收入，记得前年股票正热的时候，我买卖股票的频率也不算低，后来国家调高了费率，考虑到进出的费率影响，我就降低了买卖的频率，有些获利不高的股票我在考虑费用的时候，就没有卖出，最终导致被套。 一私募经理表示，券商给他的佣金费率都低于1‰，最低0.5‰，0.6‰、0.7‰、0.8‰都有。而除了低佣金费率之外，还可以和证券部老总谈佣金返还。

    “为什么印花税早就下降了，但券商佣金却一直不调整？”姑姑想不通。

    其实，像姑姑这样的疑惑，在目前散户当中极具代表性。自2002年5月1日起，证券交易浮动佣金制正式实施。证券公司可以制定本公司统一的佣金收取标准，也可以授权各证券营业部根据当地实际情况自行制定佣金收取标准，佣金上限是3‰，不设下限。目前，证券交易印花税已经从3‰调到了单边1‰，而券商佣金仍按双边征收。

    对此，董登新认为，自中国股市开门以来，股票交易印花税从最高6‰(买卖双边)降至1‰(卖方单边)，当印花税不断调低，并趋于零税负时，券商佣金却一直执行着2002年的标准，至今未作任何下调。这种税费下调的严重不对称，直接导致券商单方面受益的极大不公平。他提出建议，当股票交易印花税从6‰(买卖双边)降至1‰(卖方单边)时，券商的佣金(手续费)收费标准是否也应该从3‰(买卖双边)降至1‰(卖方单边)。

    反过来再看目前的交易，现在股民多是在家用自备电脑炒股委托交易、交易完成的过程都是电脑自动完成，不同于以往的电话委托、书面委托方式，因此，在股民交易过程中，券商几乎不需要花费什么人力物力，券商的成本是非常低的。3‰双向佣金相比券商所付出的成本，显然是有点高的。

    对于现状，也有市场人士提出了一些建议，如政府可以对短线操作征重税，而对做中长线的少征甚至不征。此外，也有市场人士指出，目前国内券商营业部的信息系统都缺少自动变化佣金的功能。对此，该人士建议，在这一点上应学习国外，建立可以随着交易量和资金量的变化而自动变化的信息系统，比如，我这个月成交了100万，佣金是1‰，下个月成交了200万，系统自动降为0.8‰。

    高佣金惹争议

    券商集体失语

    董登新教授炮轰券商高佣金，网络调查推波助澜，云南券商签约火上添油，由此各方拍砖纷纷砸向券商。然而在这场纷争中，深处漩涡的券商却稳坐城头观火，似乎集体失语。

    在2008年熊市之下，我国股票交易印花税节节下调，从双边合计征缴0.6%降低到单边征缴0.1%。与此相反，熊市之下的券商却对佣金未进行类似调低。

    我国2002年5月1日起正式实施证券交易浮动佣金制。证券公司可以制订本公司统一的佣金收取标准，也可以授权各证券营业部根据当地实际情况自行制订佣金收取标准，佣金上限是千分之三，不设下限。说7年来佣金丝毫未动，真是冤枉了他们，其实自证券交易浮动佣金制正式实施以来，各券商之间的佣金大战就没歇息过。“摆渡”一下“佣金大战”一词，除了大熊市不论大券商还是中小券商，每年都会上演佣金的价格战。那么，这一现象的背后究竟是什么原因？

    “靠天吃饭”才是券商之间佣金价格大战的根本原因。传统业务的“三板斧”——经纪、自营和投行，经纪业务近乎占据了盈利的半壁江山。“靠天吃饭”的券商，一旦遭遇牛市行情，其经纪收入占的比重更大，尽管某些券商也会通过承销收入、自营收入来创收，但总体而言，佣金收入才是最主要的。这也是各券商在牛市加紧跑马圈地，争相拉客的原因，其间，有的券商营业部甚至以零佣金或其他优惠条件来挖墙脚，进而形成了恶性竞争。在熊市中，券商反而更愿意维持较高的佣金标准，可以稍微弥补一下业绩的巨大亏损，其矛头对准投资者也就不足为奇了。

    按理来说，不同的券商佣金各不相同，如美林、高盛收取的佣金费要比小券商高，因为前者能够给投资者提供更多有附加价值的服务，比如投资产品配置、产品创新研发等等，而后者无此能力。大小券商，甚至券商与银行之间各吸引各的客户群，井水不犯河水。

    解铃还需系铃人。券商要走出价格战的困境，必须摆脱靠天吃饭的格局，拓展创新业务，提高竞争力，培养自身的造血功能。“A股市场正处于市场化的进程中，券商的生存同样要进入‘市场化’，绝对不应是在政策的庇护下享受政策‘红利’”。

    董登新：

    “税轻费重”违背国际惯例

    在美英等发达国家的股市中，税费结构一般表现为“税重而费轻”。为了稳定市场，鼓励价值投资和长期投资，抑制过度投机，世界许多国家的股市税制都是以资本所得税(或称资本利得税)作为主体税种，而以印花税和红利税作为辅助性税种。

    目前，我国股市税制仍以传统的印花税为主体，并辅之以少量的红利税。0.1%的低印花税在很大程度上可以活跃股市、刺激投机，放大成交量，并可能诱发市场周期性的剧烈波动。券商收取的较高佣金标准，则在一定程度上抵销了“低印花税”刺激市场投机的负面影响，客观上起到了抑制频繁短炒及高换手率的作用。“费”不应该重于“税”，当印花税降至仅单边征收0.1%时，券商应将佣金标准降至单边征收0.1%以下，使税费同步下调。

    曹中铭：

    券商佣金费用需要一场改革

    国内证券市场的税费模式特别是对于券商收取的佣金而言更需要一场改革。来自一项网上的投资者调查则显示，超过70%的投资者认为，佣金的收取应该与目前的印花税税率同步，亦即券商的佣金不应超过1‰。即使将来监管层出于抑制市场投机的需要上调了印花税，券商的佣金收取也不应该再调整。

    因为收取高额的佣金，才有了券商从业人员的高薪，也才有了国泰君安的“百万年薪”事件，也才会有了国有资产流失的争论。其实，券商的高佣金制，是监管层保护券商产物。毕竟，国内绝大多数券商都无法摆脱靠“天”吃饭的命运。

    皮海洲：

    佣金公约是一种行业垄断

    在投资者呼吁降低券商佣金的时候，云南的券商们订立佣金公约的行为，更是一种逆流而行的做法，是在推行一种行业垄断。这种做法依靠行业垄断来达到提高券商佣金收入的目的，不仅不符合市场竞争的原则，而且也不利于提高券商的服务质量，不利于提高该地区券商的竞争力，它更是对公众投资者利益的公开损害。

    叶檀：

    佣金比例最好市场化

    中国股市的佣金问题不是高，而是没有品牌竞争力，是不规范的恶性竞争。我国券商实行高佣金制是因为尚未形成理财的品牌。

    要改变目前佣金市场高低失措、大小券商失衡的状态，最好的办法是不规定佣金比例，降低规费中的行政收费部分，并且严惩对投资者坑蒙拐骗的失信券商，这样各家券商才能依据自己的市场定位、自身的经营能力，决定未来的发展方向，而投资者也会依据投资偏好与信用情况，选择不同的券商。