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我们认为，“双积极”政策在经济复苏初期将得以持续，并助推股指从合理估值区间逐渐向高估值区间运行，从而导致市场进入超调后的市值膨化和结构性泡沫阶段；此后在美元反弹、港股调整、A股供求关系逐渐转换的过程中，A股将向下纠错，并回落至合理估值区间。因此，未来股市可能呈现冲高回落的中期调整态势，而年末在外需恢复预期下将逐步进入顺周期行情。预计沪综指未来合理估值区间在2300-2700点，冲高区间为2700-3250点。
从市场估值角度看，A股估值水平再次处于全球高端水平。当前沪深300指数的股息率为1.2%，市净率为3.1倍，市盈率为28倍，并不具有安全边际。我们认为，A股当前市盈率水平已经处于经济复苏阶段的上轨，整体而言处于膨化状态，结构性泡沫特征显著。2009年上市公司业绩增速在10%已经是较为乐观的预测，而与2008年业绩总体持平或小幅上涨5%左右更为合理。既然上市公司业绩没有市场一致预期的那么乐观，未来其给市场带来估值压力就将是必然的。
站在当下合理估值上轨附近的位置，未来市场面临着两种选择：一是市场以时间换空间的形式迎接经济复苏，最终以业绩支撑估值、估值带动股指的运行特征实现股市的“由熊转牛”；二是市场以“超跌反弹-回归合理估值-超调至高估-向下纠错调整”的完整运行周期来实现股市的轮回。我们认为市场将以第二种运行方式进行演绎。
经济触底回升、逐渐步入复苏过程的股市高估值，将不同于经济高涨时期的股市高估值：前者的特征多表现为结构性、阶段性、扁平型，是市盈率（PE）膨化，而非市净率（PB）膨化，也不是市盈率与市净率并发的膨化，我们定义为“PE-Bubble”。
“PE-Bubble”的特征注定了高估值回落后的股市形态，即回落过程中A股不会创出新低，调整的空间不大，股市虽然将再次回归至合理估值区间，但合理估值区间的下轨具有较强的支撑能力。调整结束后，市场最终将在业绩回归的基础上借助真实的第二波流动性支撑，在需求驱动下进入顺周期行情。
基于上述逻辑，我们认为，在流动性助推结构性高估值的背景下，市场后续热点仍将围绕寻找风格估值、行业“洼地”的行为特征展开，建议关注钢铁、高速公路、造纸、通信运营、航运、机场、银行、电力、医药等行业；同时，由于通胀预期、国内信贷扩张以及经济复苏预期等催化剂的存在，建议关注通胀预期下的广义资源类个股，如有色金属、能源、地产、零售、食品饮料、畜牧等；在阶段性调整后，市场将逐步进入顺周期行情阶段，届时可以再度关注投资推动、需求拉动的行业机会，比如房地产、汽车、新能源、智能电网等结构转型类行业；此外，在主题投资方面，建议关注创业板概念股、军工概念股、区域经济概念股等。（东北证券研究所策略小组）
加仓理由：
股市仍处于上升趋势中 行情将分两阶段展开
在经济复苏预期乐观以及美元指数仍将趋弱的判断下，我们认为本周A股仍处于上升趋势中，受益于上述两大因素的金融地产和资源股将是市场继续走强的主要动力。建议在“周期+金融”的大框架下重点关注以下行业：保险、地产、银行、煤炭、有色金属、石油。本周重点推荐个股为：招商银行，中国平安、中国神华、万科A、紫金矿业、厦门钨业、金风科技、中国石油、中国石化、中国国航。
重点关注房地产和美元
我们的分析框架是：从资产周期和经济周期两个维度定位A股市场。二维分析架构主要是横向资产周期与纵向经济周期结合，四个重要跟踪指标是国际利率与美元指数、国内PPI指数与房地产开发投资增速，两大推荐板块是大金融（银行、保险、房地产）与资源品（石油、有色、煤炭、钾肥）。
从经济周期和资产周期两个维度看，前两周发达经济体经济预测调低的负面影响仍在。体现在大类资产上就是避险情绪有所上升，美国道指上周下跌1.74%，10年期债券收益率从两周前的3.72%快速回落到3.50%一线。但中国等新兴市场受经济预期调高影响，资产的风险偏好仍在上升过程中，上周中国股市强势攀升5.47%，10年期债券价格继续下跌，即期收益率从3.5149%上升到3.5471%。
对于我们重点跟踪的四个经济指标，近期的焦点是：国内以房地产投资为代表的投资增长和国外的美元走势。
对于国内投资，目前均表现出较为乐观的复苏态势。从发电量看，依据国家电力调度中心的日均发电量统计数据，6月下旬发电量同比增幅为7%，与6月上旬-1.7%、6月中旬3.8%的增幅相比，下旬的发电量增幅呈现大步跳跃式回升趋势，6月全月发电量同比实现3.59%的正增长，是自2008年10月以来首次实现月发电量正增长。从PMI指数看，6月份PMI为53.2％，比上月上升0.1个百分点，该数值已达到2005年1月有记录以来的平均水平（53.2％），经济复苏态势稳定。根据中信宏观组的判断，由于投资的强劲增长，二季度的GDP增速很可能超出市场一致预期（7%左右），达到接近8%的水平。对于未来投资的趋势，市场将更大的希望寄予房地产开发投资。前期房地产市场的热销不仅消耗了大量存货，也为开发商提供了大量现金支持，企业开始陆续出手拿地，“地王”又现。作为产业链长、带动作用广的行业，房地产的复苏有望对下半年经济走势提供强劲支撑。
从国际指标看，上周美元的小幅反弹只是短期扰动，我们仍然坚持下半年美元趋弱的判断。目前市场上仍有部分观点认为，从基本面来看美国经济领先于欧洲经济复苏就会带来美元指数上升。我们认为这种观点是有失偏颇的。从上周的经济事件冲击上明显反映出，美国经济指标走好往往意味着市场风险偏好上升，美元指数会下跌；经济指标走差带来避险情绪上升，美元指数反而会上涨。如上周二公布的6月份美国消费者信心指数由上月的54.9下降到49.3，大幅低于预期的55.1，美元指数上涨0.43%；上周三公布的6月份ISM制造业指数从42.8上升到44.8，高于预期的44水平，美元指数下跌0.57%；上周五公布的6月份非农就业人数变化从-34.5万下降到-46.7万，大幅超于-35.5万的预期，美元指数大幅上涨1.04%。因此，短期美元指数走强是经济恶化、避险情绪上升导致的。
纵观下半年，如果美国经济见底复苏仍是主要趋势，那么下半年美元指数仍将趋于下跌。资金仍将从美国等发达经济体中撤出，并流入新兴市场和商品市场寻求收益。大宗商品价格主要受三个因素影响：美元、流动性载体、经济需求。当前美元与发达经济体需求是其短期负面的压制因素，流动性载体是其正面因素，预计商品价格在这三者博弈间将维持区间震荡走势，但只要下半年美国经济能够见底复苏，届时美元货币因素、经济需求上升、流动性三者合力将大幅推升商品价格。这种预期只要依然存在，就会较好地支撑目前A股市场上商品股的走势。
行情分两阶段展开
流动性和经济复苏是引导下半年A股市场震荡向上的两大动力，流动性泛滥使我们超配大金融（银行、保险、地产）和资源品（石油、有色、钾肥、煤炭），经济复苏超预期使我们关注中游行业（钢铁、水泥）的配置性机会。在此逻辑之下，预计下半年行情将分两个阶段展开：
第一阶段：7－8月份，在全球资产周期和流动性作用下，新兴市场和大宗商品还是全球资金最为青睐的市场。A股的金融地产股票和大宗商品股票是市场上行的主要动力。本月我们比较关注美元的走势，同时非常关注6月份的房地产投资增速、各大房地产商的投资计划和二季度的GDP。
第二阶段：8月份以后，随着房地产投资增速的回升以及PPI见底回升，中游制造业有望成为推动市场上涨的新生力量。目前，大家对房地产投资增速乃至GDP的复苏都抱有很高的预期，并开始关注中游的投资机会，但依然担心中游的产能过剩和毛利率受两头挤压。根据我们的研究，从房地产投资增速提高到中游毛利率改善需要一定时间，而7、8月份又是许多中游行业如水泥的传统淡季，所以中游的真正复苏至少要等到8月份以后。另外，我们的研究表明PPI与中游业绩最为相关，根据宏观组的预测，8月份可能是PPI见底回升的时间，也将是分析师开始上调中游企业业绩的时间点。（中信证券研究部策略组）
减仓理由：
成交逼近历史天量意味什么 中线回调可能大
随着大盘的加速上扬，沪深两市量能也持续扩大，昨日沪市全日成交额突破2000亿元，创近两年天量。天量成交额意味着什么？记者采访发现，多数机构认为这不是阶段性顶峰的标志，中长期仍然看多，但也有分析师指出，如果市场出现放量滞涨，短期回调可能性较大。
自上周上证综指站上3000点后，大盘呈现出加速上扬的姿态，市场看多热情进一步得到激发。周一，两市沪深两市成交量再度放大，沪市全日成交额突破2000亿元，达2069亿元；深市全日成交额也达967亿元，双双回归至2007年9、10月份沪深指数位于历史最高点附近时的水平。
回顾历史，最近一次沪市日成交额超过2000亿元还是在2007年10月12日的时候，当日沪市成交2215亿元，这之后仅两天，上证综指就站上了有史以来最高位6124.04点。而历史上沪市日成交金额最高纪录是在2007年5月30日创造的，当日沪市共成交2755亿元。
上证综指自1664点反弹至今，指数仅位于历史最高位的一半左右，而量能却率先回归6000点时的水平，那么天量的成交额究竟意味着什么？
东北证券研究所副所长毕子男认为，成交放出天量与近期活跃的成交板块有关，近期权重板块轮番上涨，在金融、钢铁等板块启动以后，投资者特别是机构投资者的交易活跃，对市场成交量的放大影响最为直接。
“突破2000亿元的天量隐含着市场对后市看好预期的放大，并不应该看成是大盘动能消耗过大、短期头部显现的征兆。”毕子男指出，从历史数据来看，2007年5、6月份中沪市成交量超过2000亿元的交易日频频出现，当时大盘正处于从3900点向上突破的阶段。随着大盘的走高，市场成交量的逐步放大，是符合牛市特征的。从近期的反弹行情来看，量价配合较好，成交额突破2000亿元并非一个明显的阶段性标志，后期市场仍将会在一个逐波向好的趋势之中。
上海证券策略分析师蔡钧毅同样认为中长期市场走强的趋势没有问题，但他同时指出，现在的主要问题是上行的节奏。在整个反弹过程中，市场表现出越来越偏强的特征，量价需要配合，但并非量越大越好，目前2000亿的日成交额还在可控范围内，如果之后回缩到1500亿元至1600亿元，市场温和、缓步推进，上行的步伐就会更为稳固；但如果市场进入更加亢奋的状态，成交量持续放大，达到2500亿元至2800亿元左右，那么反弹行情很可能就将告一段落。
西南证券研究所分析师张刚提醒投资者，周一日成交金额创2年来新高，显示有资金大规模进出，投资者需提高警惕，大盘中线回调的可能性很大。对于后期如何把握市场风险，光大证券研究所策略分析师黄学军认为，如果出现量升价滞的盘局，市场出现技术调整的可能性比较大。
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